¿Qué es la masa monetaria y qué es emitir dinero?
Antes de discutir si el Gobierno emite o no emite, conviene ponerse de acuerdo en dos palabras que se usan todos los días y casi nunca se explican.
Masa monetaria
Es todo el dinero que circula en una economía en un momento dado: los billetes y monedas en manos del público, más los depósitos en los bancos (cajas de ahorro, cuentas corrientes, plazos fijos).
Los economistas la miden por “capas”: la base monetaria (billetes emitidos por el Banco Central + encajes de los bancos), y luego los agregados M1, M2 y M3, que van sumando los depósitos según cuán fácil sea gastarlos.
Emisión de dinero
Es el acto por el cual el Banco Central crea pesos nuevos que antes no existían. No siempre es “imprimir billetes”: la mayor parte de la emisión moderna es un asiento contable electrónico, un número que se acredita en una cuenta.
El Banco Central emite, básicamente, cuando: compra dólares, cuando le presta o transfiere fondos al Tesoro, cuando paga intereses de sus propios pasivos o cuando asiste a los bancos.
¿Por qué importa? Si la cantidad de pesos crece más rápido que la cantidad de bienes y que la demanda real de dinero de la gente, el resultado histórico en la Argentina fue siempre el mismo: inflación. De ahí que “emisión” se haya vuelto una palabra políticamente cargada.
Fuente: BCRA, “Profundización del esquema de agregados monetarios: fase de re-monetización 2026” [3]
“Emisión cero”: el discurso oficial
El Gobierno sostiene que no imprime dinero para financiar al Estado, porque eso produciría inflación. El equilibrio fiscal y la eliminación del financiamiento monetario al Tesoro son presentados como los dos pilares del programa económico.
El punto es que “no imprimir billetes” no equivale a “no emitir”. Aunque el Tesoro no reciba pesos frescos para pagar sueldos, subsidios o deuda de manera directa, numerosos economistas advierten que existe una emisión indirecta o encubierta.
El circuito cerrado, en palabras sencillas
Se trata de un circuito cerrado entre el Ministerio de Economía y el Banco Central (BCRA). Ninguna de las dos partes es un privado: son dos bolsillos del mismo Estado. Así funciona:
- Una deuda vieja y sin valor realEn el activo del BCRA duermen las Letras Intransferibles: papeles que el Tesoro le entregó durante años a cambio de llevarse reservas en dólares. No cotizan en ningún mercado, no se pueden vender y valen mucho menos que su valor nominal.
- El Tesoro las recompra por encima de su valorEl Gobierno le paga al Banco Central por esos bonos antiguos un precio más alto del que el propio BCRA los tenía registrados en su balance.
- Aparece una “ganancia” mágicaEsa diferencia se anota, en los papeles, como utilidad contable del Banco Central. No hubo venta a terceros ni ingreso genuino de divisas: es una revaluación de asientos.
- El BCRA gira esas “ganancias” en pesosPor su Carta Orgánica, el Central puede transferir sus utilidades al Tesoro. Para hacerlo crea pesos nuevos contra el aumento de su patrimonio neto.
- Los pesos vuelven a comprar bonosEl Tesoro usa esos mismos pesos para recomprar más Letras Intransferibles… que alimentan la próxima ganancia contable. El círculo se cierra y vuelve a empezar.
El resultado
Los expertos lo llaman “contabilidad creativa”: se emiten miles de millones de pesos nuevos de forma circular sin que entre un solo dólar verdadero a las reservas, y presentando el movimiento como una reducción de deuda y un saneamiento del balance.
Mayo de 2026: $24,4 billones de un bolsillo al otro
El BCRA cerró el ejercicio 2025 con una ganancia contable de $34,3 billones, explicada por la valuación de activos, la suba del oro, operaciones con títulos y la baja de intereses pagados. De ese total, puso $24,4 billones a disposición del Tesoro.
Sobre las Letras Intransferibles: el BCRA reconoce por un valor nominal de USD 52.533 millones apenas unos USD 16.441 millones, es decir una paridad promedio del 31,3%, según el analista Salvador Vitelli. La recompra formalizada por la Resolución Conjunta 27/2026 implicó unos USD 13.225 millones efectivos por letras de valor nominal cercano a USD 20.434 millones.
El dato incómodo
De los $34,3 billones de ganancia de 2025, $6,3 billones surgen exactamente de la operación del año anterior: la compra que el propio Tesoro hizo de letras intransferibles por encima del valor al que el BCRA las tenía contabilizadas. Es decir: la ganancia de este año la fabricó la maniobra del año pasado (Hernán Letcher, CEPA).
El antecedente inmediato: en 2025 ya se había girado un monto equivalente ($11,7 billones) con el mismo argumento de “efecto neutro”, y esos pesos terminaron usándose para comprar dólares y cancelar deuda.
Dos lecturas del mismo asiento
La versión oficial
Reduce la deuda bruta del Tesoro en torno al 3,3% del PBI, mejora la calidad del activo del Banco Central sacándole papeles ilíquidos y continúa la recomposición patrimonial iniciada en diciembre de 2023. Mientras los pesos queden depositados en el BCRA, el efecto monetario es neutro.
La versión crítica
La deuda consolidada (Tesoro + BCRA) no cambia, porque las Letras son deuda intra-Estado que se elimina al consolidar. Se cancela un asiento contable contra otro asiento contable. Y mirando la base monetaria amplia, hay “emisión sin respaldo”: la neutralidad dura sólo mientras esos pesos no salgan a la calle.
Santiago Casas (EcoAnalytics) agrega que la operación no fortalece el balance del BCRA sino que lo deteriora: aumenta pasivos (depósitos del Tesoro) y reduce activos (letras canceladas).
Christian Buteler lo resumió como la forma de “hacer desaparecer USD 21.700 millones de deuda soberana sin pagar un solo dólar real”, mediante una operación pactada por debajo de la par sobre instrumentos que, por definición, no tienen precio de mercado.
Otras canillas de emisión que no son “la maquinita”
El giro de utilidades no es el único canal por el que se crean pesos sin que nadie encienda una impresora:
- Compra de divisas. Cuando el BCRA compra dólares en el mercado, paga con pesos nuevos. Es emisión, aunque quede respaldada por reservas.
- Operaciones de mercado abierto. Compras y ventas de LECAPs y repos con bancos: expanden o contraen la cantidad de pesos según convenga.
- Intereses de pasivos remunerados. Todo pasivo del Central que devenga tasa termina emitiendo pesos al pagarse.
- Depósitos del Tesoro que salen de la cuenta. Los pesos “esterilizados” en el BCRA se vuelven emisión efectiva el día que financian un vencimiento no renovado (roll over menor al 100%).
Señal institucional
El propio proyecto de reforma de la Carta Orgánica del BCRA reconoce el problema: propone que las diferencias de valuación por tipo de cambio o por tenencia de oro dejen de ser distribuibles y vayan a una cuenta de capital o reserva especial, porque distribuir una ganancia meramente nominal constituye, en la práctica, una fuente encubierta de emisión.
Lo que hay que mirar
La discusión no es si el Gobierno “prende la maquinita” con billetes de papel. Es más sutil y más importante: si el Estado se financia a sí mismo creando pesos contra ganancias que nunca se realizaron.
Tres preguntas simples para seguir el tema sin ser economista:
- ¿La ganancia fue realizada o devengada? Si nadie vendió nada, no entró plata: es un número.
- ¿Los pesos salen de la cuenta del Tesoro? Ahí la “neutralidad” deja de existir.
- ¿Qué pasó con la deuda consolidada? Tesoro + BCRA sumados: ese es el número que no se puede maquillar.
Mientras el circuito siga girando sin que ingrese un dólar genuino, la emisión no desapareció: solo cambió de nombre y se mudó a una planilla contable.
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